반에크(VanEck)는 경영진 보상 관행에 대해 메타플래닛(Metaplanet)에 “나쁨” 등급을 부여했습니다. 이는 상위 10대 디지털 자산 보유 기업 중 유일하게 해당 등급을 받은 회사입니다. 메타플래닛은 이 회사의 네 가지 평가 기준 모두에 미달했습니다.
이 연구 노트는 9월 18일에 발표되었습니다. 해당 등급은 메타플래닛이 지난 한 달 동안 두 차례 경영진 옵션 풀을 줄인 이후에도 유지되고 있습니다.
디지털 자산 보유 회사란
디지털 자산 보유 회사는 재무제표에 암호화폐를 주로 보유하는 상장 회사입니다. 메타플래닛은 도쿄 증시에 상장된 회사로 43,000 비트코인(BTC)을 보유하고 있습니다. 이 회사는 신규 주식 발행, 채권과 우선주 발행을 통해 비트코인을 매수하는 자금을 마련합니다.
신규 주식 발행이란 기존의 전체 파이가 더 많은 조각으로 나뉘는 것을 의미합니다. 각 조각은 더 작아집니다. 이것이 희석입니다.
투자자들이 수용하는 계약은 단순합니다. 회사가 충분한 비트코인을 매수하여, 남은 각 조각의 가치가 이전보다 더 높게 유지되는 것입니다.
경영진 보상이 이루어지는 방식
회사들은 경영진에게 주식매수선택권(옵션)으로 일부 보상을 지급합니다. 옵션이란 나중에 정해진 가격으로 회사 주식을 살 수 있는 권리입니다. 주가가 오르면 이 권리는 금전적 가치를 갖습니다.
이러한 옵션들이 풀(pool) 안에 집적됩니다. 기업의 2% 규모의 옵션 풀이라면, 경영진은 결국 전체 주식의 2%를 청구할 수 있습니다.
풀의 규모가 커질수록, 회사의 가치는 주주 대신 경영진에게 더 많이 넘어갑니다.
메타플래닛 옵션 풀의 배경
메타플래닛은 2022년에 어려움을 겪던 호텔 운영사였습니다. 2023년 2월, 주주들은 구조조정안을 승인하여 7명의 직원에게 4,600만주에 대한 옵션을 주가 10엔에 지급했습니다.
해당 수치는 고정된 것이 아니었습니다. 계획 내 규정에 따라 이 보상금은 회사가 발행할 수 있는 모든 주식의 20%로 초기화되었습니다.
메타플래닛이 2024년 4월 비트코인 전략을 도입하면서, 주식과 채권 및 우선주를 발행해 비트코인 매수를 진행하기 시작했습니다. 이 중 주식 매각만이 기존 주주 지분을 희석했고, 옵션 클라우스는 주식 발행을 추적했습니다.
따라서 각각의 주식 발행은 주주의 지분을 줄이고 동시에 경영진 풀을 확대시켰습니다.
메타플래닛의 총 발행 주식수는 1억 5,390만에서 약 13억 5,000만 주로 2년 새 급증했습니다. 이에 따라 옵션 풀도 4,600만 주에서 3억 1,950만 주로 늘었습니다.
주주들에게 미친 영향
주주들은 비트코인 매수를 위해 지분이 희석되었습니다. 경영진의 청구권은 이 희석과 함께 늘어났습니다.
최근 옵션 풀 축소 이전까지 반에크는 메타플래닛이 매수한 비트코인의 약 80%만 주주들에게 전달됐다고 추정합니다. 나머지 20%는 경영진 풀의 희석에 흡수된 셈입니다.
이 결정은 위원회가 내린 것이 아닙니다. 수식에 따라 자동으로 이루어졌으며, 반에크가 메타플래닛을 특별히 지적한 이유도 여기 있습니다.
풀의 규모를 과도하다고 판단하지 않는 이들도 있습니다. 나카모토(Nakamoto) CEO인 데이비드 베일리(David Bailey)는 그 규모를 옹호했습니다.
반에크가 실제로 측정한 것
반에크는 최대 10개 디지털 자산 보유 기업을 선정해 네 가지를 물었습니다.
- 전체 희석주식 대비 옵션 풀의 비중은 얼마인가
- 그 중 얼마가 사명된 경영진에게 귀속되어 있는가
- 주주 승인 없이 풀 규모를 늘릴 수 있는가
- 최대 보상안이 성과 기준을 동반하는가
메타플래닛 옵션 풀은 전체 주식의 14.7%로, 동종업계 평균인 4.0%를 크게 상회합니다. 경영진 보유분은 8.2%로, 업계 평균 0.8%의 10배에 달합니다. 풀의 크기는 평균의 약 4배, 경영진 청구 비율은 약 10배 수준입니다.
주주들은 이러한 옵션 풀 확대나 2026년 개정안에 대해 투표한 적이 없습니다. 보상 수여는 단순히 근속만을 요구합니다.
메타플래닛은 네 가지 기준 모두에서 탈락했습니다. 나머지 아홉 개 회사는 모두 통과했으며 이 중 스트래티지(Strategy), 비트마인(BitMine), 그리고 네 곳은 우수한 평가를 받았습니다.
“저희는 메타플래닛(MTPLF)이 경영진 보상 관행 측면에서 상위 10대 DAT 중 유일하게 ‘나쁨’ 등급을 받는 기업으로 평가합니다. 또한, ‘허용 가능’ 기준에도 한참 못 미칩니다.” – 해당 기업
최근 변경된 사항
이사회는 주주 압력에 두 번이나 움직였습니다.
- 8월 18일. 이사회가 자동 희석 조항을 폐지했습니다. 그러나 해당 풀의 규모는 그대로 유지되었습니다.
- 9월 11일. 이사회가 2025년 9월 주식 매각 이전 조건으로 되돌렸습니다. 이 조치로 인해 풀은 41% 감소해 1억 8,820만 주가 되었습니다.
하지만 이전 조건으로 이미 내부자에게 8,280만 주가 지급되었습니다. 새롭게 발행 가능한 주식은 1억 540만 주로, 전체의 약 7%에 해당합니다. 바넥(VanEck)는 동종 업계와 비교해 상황이 매우 열악하다고 밝혔으며, 낮은 등급은 그대로 유지됩니다.
해당 기업은 등급 상향 조건 4가지를 제시합니다. 약 2억 7,300만 주의 발행 주식 취소가 첫 번째입니다. 이어, 소규모 주주 승인 계획 도입, 주당 비트코인과 연계된 보상 체계, 그리고 부여 시기 정책에 대한 서면화가 필요합니다.
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