마이크로스트래티지의 2분기 실적에는 82억 2천만 달러의 순손실과 새로운 지표인 BTC 허들 ARR이 포함되었습니다. 이 지표에서 회사 자체 비트코인 수익률은 현재 그 기준에 미치지 못하고 있습니다.
회사는 허들 기준을 10.8%로 설정했고, 올해 비트코인 수익률은 4.5%라고 보고했습니다. 최고재무책임자 앤드류 캉은 이 수치를 실질적인 신용 비용이라고 설명했습니다.
새로운 지표가 의미하는 바
마이크로스트래티지는 이번 주 실적 발표에 맞춰 자사 웹사이트에 BTC 허들 ARR과 순비트코인주당(Net Bitcoin Per Share) 지표를 게재했습니다. 이 두 지표는 비트코인 증가분이 회사가 채권자와 우선주 보유자에게 지불하는 비용을 초과하는지 보여주기 위해 만들어졌습니다.
캉 최고재무책임자는 직접 그 기준을 정했습니다.
“우리의 BTC 허들 ARR 10.8%는 현재 실질 신용 비용을 나타냅니다. 비트코인 ARR이 이 비율을 넘으면, 순비트코인주당(Net BTC Per Share)은 긍정적인 확산 효과가 발생해 미래에 비트코인보다 더 빠른 성장률을 보입니다.” – 앤드류 캉, 마이크로스트래티지 최고재무책임자.
이 비교는 완전하게 명확하지는 않습니다. 마이크로스트래티지는 최신 BTC ARR 수치를 공개하지 않았고, 비트코인 수익률은 연율이 아닌 일정 기간 동안의 주당 증가만 추적하고 있습니다.
4.5%와 10.8% 사이의 차이
방향성은 확인 가능합니다. 1월 1일부터 7월 26일까지의 4.5% 수익률을 연환산하면 약 8%에 해당하며, 기준값보다 약 3%포인트 모자란 결과입니다.
회사의 논리대로라면, 음수 확산이 발생하면 순비트코인주당(Net Bitcoin Per Share)이 비트코인 자체의 성과를 따라가지 못하게 됩니다. 레버리지 효과를 위해 MSTR를 보유하는 투자자는 현재 기계가 내는 수익보다 더 많은 신용 비용을 부담하고 있습니다.
이 구조에 대한 의문은 새롭지 않습니다. 새로운 지표에 대한 논쟁은 2026년 내내 마이크로스트래티지를 따라다녔으며, MSTR의 보유 자산 대비 프리미엄 붕괴 역시 이어졌습니다.
신용 비용이 계속 오르는 이유
허들 기준은 마이크로스트래티지가 조달에 드는 비용만큼 오릅니다. STRC 발행을 통해 올해 75억 3천만 달러를 조달했으며, 이는 254% 성장한 수치입니다. 경영진은 해당 우선주의 배당률을 12%까지 인상했습니다.
우선주 배당금만 올해 분기 동안 4억 70만 달러에 달했고, 이는 1년 전 4,910만 달러보다 크게 증가한 수치입니다. 해당 비용을 충당하기 위해 약 2억 1,840만 달러어치의 비트코인이 매각되었습니다.
이번 분기는 매우 어려웠습니다. 83억 2천만 달러의 감액처리로 인해 82억 2천만 달러의 순손실(희석주당 24.45달러)을 기록했습니다. 비트코인 가격이 약 64,713달러일 때, 보유한 843,775개 코인 가치는 636억 9천만 달러의 매입가보다 약 89억 달러 낮은 수준에 머물렀습니다.
마이클 세일러 창업자 겸 회장은 이번 시기를 위기가 아니라 변화의 시기로 해석합니다.
“비트코인에 대한 기대감이 낮고 시장의 회의적인 분위기가 이어지는 가운데, 우리는 비즈니스 모델을 계속 발전시키고 ‘디지털 크레딧’을 새로운 자산군으로 자리잡게 하고 있습니다.” – 마이클 세일러 회장.
발표 자료 일부는 이러한 해석을 뒷받침합니다. 전환사채는 52억 1천만 달러에서 67억 1천만 달러로 줄었고, 5월에는 명목가에서 8% 할인된 가격으로 바이백을 단행했습니다. 소프트웨어 매출 역시 6.9% 증가해 1억 2,240만 달러를 기록했습니다.
37억 5천만 달러의 예비금은 2.1년치 배당금과 이자 지불을 충당합니다. 단기적으로는 문제가 없지만, STRC의 지속 가능성에 대한 논쟁은 여전합니다. 더 중요한 질문은, 완충재가 소진되기 전에 수익률 스프레드가 플러스로 전환될 수 있느냐는 점입니다.
